Volcker, l'éco sur une fine couche de glace

Non, la crise en cours n'était ni imprévisible ni imprévue. Et le choix des dirigeants est évidement, de ce point de vue, essentiel :

Le grand banquier central qui sauva le dollar d'une mort prématuré - au prix d'efforts considérables - au début des années 80 et qui donna à la droite américaine, en raison de la brutalité de son intervention, les arguments fondateurs de son discours néo-CON - nous sort le 10 avril 2005, excellent timing, un texte attirant l'attention des "policy makers" sur la nécessité d'un coup de barre.

Le texte de Paul Volcker est simple, lisible et, a posteriori, d'une totale lucidité. On le relira avec intérêt et, rétrospectivement, on appréciera le choix des mots et son incroyable sens du timing et la lucidité du policy maker. Un extrait de l'article :

"Il n'est pas si difficile sur le plan intellectuel de définir un scenario combinant "atterissage en douceur" et de croissance soutenue. Il existe une vaste zone de consensus parmi les économistes de l'Establishment sur le scénario idéal : la Chine et les économies asiatiques devraient permettre et faciliter une appréciation substantielle de leurs taux de change vis-à-vis du dollar. Le Japon et l'Europe devraient oeuvrer rapidement à la mise en place d'un plan de stimulation et s'attaquer efficacement et rapidement aux obstacles structurels à la croissance. Et les Etats-Unis, par une combinaison de mesures à définir, doivent augmenter fortement le taux de leur épargne interne et réduire ainsi leur importations.

Pouvons-nous, avec un quelconque degré d'assurance, imaginer que puissent être mises en place rapidement l'une ou l'autres de ces politiques et moins encore l'ensemble d'entre elles ?

La réponse est non. Et c'est pourquoi je penses que nous sommes entrain littéralement de patiner sur une couche de glace de plus en plus fine. Sur la trajectoire actuelle, les déficits et les déséquilibres vont s'accroitre. Arrivé à un certain point, la confiance dans les marchés des capitaux qui soutient aujourd'hui si aimablement les flux financiers vers les Etats Unis et cette économie mondiale en croissance pourrait faiblir. C'est alors qu'un évenement ou une combinaison d'évenements pourrait perturber les marchés, entrainant une volatilité destructrice à la fois sur les marchés des changes et celui des taux d'intérêt. Nous avons connu cela durant la stagflation des années 70 - un dollar volatile et déprimé, des presssions inflationnistes, une augmentation soudaine des taux d'intérêt et quelques fortes récessions.

La leçon que je tire est qu'il est de notre plus grand intéret de faire ce que nous pouvons pour minimiser les risques et s'assurer que l'on dispose du temps nécessaire à un ajustement en bon ordre. Je ne suggère rien d'hétérodoxe ou d'inutilement complexe. Nous avons besoin d'une volonté d'agir maintenant - et l'année prochaine, d'agir même si, à la surface des chose, tout semble paisible et favorable."

Mais tout mérite d'être lu avec attention. Encore actuellement en 2009. On pourra contraster ce texte de Paul Volcker avec celui de Ben Bernanke du même jour.

Le capitaine du Titanic tient à y rassurer ses passagers. Le texte indique clairement que le Bernanke de 2005 n'est guère "aux manettes", se réservant dans une posture très académique et professorale pour un simple constat distancié. Celui que que les asiatiques financent les déficits américains. Et, sur le fonds , qu'il ne faut pas s'en inquiéter à court terme. Il y réussira d'ailleurs au delà de toutes espérances.

Les marchés de la dette privée anglo-saxonne, rassurés par le discours rassurant des autorités, vont prendre acte de cette caution morale et politique provoquant, sur fonds de sécurité financière absolue, un emballement planétaire sans précédent historique de la machine immobilière, du private equity et de la spéculation sur les marchés des dérivés de crédit.

L'introduction du discours du grand argentier est d'une clarté limpide. Je cite :

"Je dirai que sur la décade précédent, une combinaison de forces diverses a provoqué une augmentation significative de l'offre d'épargne - un "savings glut" global - qui explique à la fois l'augmentation du déficit courant des comptes des Etats Unis ainsi que le niveau relativement faible des taux d'intérêt long terme dans le monde aujourd'hui.

L'anticipation d'une augmentation massive du ratio retraités/travailleurs dans un grand nombre d'économies industrielles est l'une des raisons de ce taux élevé d'épargne globale. Pourtant, ainsi que je préciserai ultérieurement, c'est le renversement des flux de crédit des économies émergentes qui constituen l'un des aspects les plus intéressants du "savings glut" global. Un mouvement qui a transformé ces économies d'emprunteurs sur les marchés internationaux des capitaux en préteurs nets massifs."

C'est effectivement un Ben Bernanke au ton détaché presque extérieur à sa fonction. Lequel ne voit effectivement absolument rien venir. A moins qu'il n'y renonce de manière anticipée à toute action dans les domaines touchant à ses attributions. Pour le patron de la banque fédérale US, à moins de deux années du crash, la facture des crédits se règlera à long terme, in the long run. Vraisemblablement par la "magie des marchés". Citons un second extrait. A charge évidement :

"Un second problème se pose concernant l'emploi réalisé par les Etats Unis et les autres pays industriels ayant des déficits externes de ces crédits internationaux. Parce que les investissements en équipements professionnels ont été faibles ces dernières années - en raison de leur cyclicité et pour d'autres raisons - et parce que le système fiscal et financier des Etats Unis et de nombreux autres pays ont été conçus pour favoriser l'accès à la propriété par les ménages, une large part des flux de capitaux récents s'est glissé dans la construction de logements et dans l'augmentation des prix. Ces prix plus élevés ont encouragé les ménages à augmenter leur consommation. Bien sûr, l'augmentation du taux de propriétaires individuels et celle de la consommation des ménages sont de bonnes choses. Pourtant sur le long terme, les gains de productivité seront tirés par les investissements "non-résidentiels", tels que les achats de nouvelles machines. Plus les flux de capitaux augmentent la construction résidentielle et surtout la consommation des ménages, plus la charge économique associée au remboursement de la dette externe sera lourd".

L'Internet peut être particulièrement cruel. A moins que ce ne soit la réalité des faits qui le soit. En qualité de modeste "détenteur de liquidités", le terme déprécié dont nos amis banquiers affublent l'épargne des agents économiques, mon choix est fait. La planète a besoin d'un système monétaire solide et d'un banquier central en prise avec les réalités de son métier. Un Volcker plutôt qu'un Bernanke.

Mais évidemment, nous le savons tous. L'économie US, et plus important encore, son "corps social" ne sont tout simplement pas en mesure de supporter le traitement nécessaire à la remise en selle de ses fondamentaux monétaires et, en conséquence, financiers et économiques.

Le pays va vivre une conjonction de déflation durable des actifs doublée d'une "inflation importée" massive, d'Asie pour les produits industriels, et de toute la planète pour ses "commodities". Le terme de stagflation ne convient pas pour décrire les symptômes prévisibles. Mais à défaut, on s'en satisfera.

Les choix faits par les autorités politiques et monétaires des US en termes de sauvetage ne nous laissent guère de raison d'être optimiste sur la capacité du tissu économique nord-américain - "non le tissu économique ce n'est pas les banques !"- à faciliter le retour des US dans le grand bain des échanges industriels. Et pourtant ce retour est tout simplement indispensable à la survie d'un système monétaire actuel gagé sur la capacité de ce grand pays, les US, à honorer ses engagements.

A moyen terme, la glissade sera difficilement contrôlable. Les particuliers américains font actuellement leur part du travail en reprenant le chemin de l'épargne nette. Un effort justifié quoi que tardif et contrecarré à contre-cycle contre la logique des évènements par une administration publique qui tente désespérément de relancer un moteur qui vient bien de caler.

Les choix de l'administration Obama traduisent le primat du financier sur l'économique et le souhait du retour au statu quo précédent. Sans revenir sur les sources de cette crise, née d'un cocktail de dés-industrialisation, de surconsommation privée et publique sur fonds d'engagements militaires et de perte de repères sur tous les plans.

Ce choix politique favorise outrageusement la sphère financière et va contribuer à détruire un peu plus la confiance du peuple américain en son gouvernement fédéral. A un moment où celui-ci a un impérieux besoin d'être soutenu.

Devant ce noir constat et pour ne pas perdre espoir devant la glissade ploutocratique du pays, on pourra lire les textes de marginaux idéalistes qui veulent redonner aux US leur place de choix dans le concerts des nations industrielles.

Tel que http://economyincrisis.org/ (en VO US). Et bien sûr la remarquable blogosphère financière US dont le courage et la détermination à dire, souvent à visage découvert, la vérité des évènements est à mettre au crédit de ce grand peuple.

l'absolu naufrage de la science économique

Pouvez-vous m'indiquer le bureau qui a assuré le recrutement de Ben Bernanke ? Plus sérieusement il incarne avec son mélange de sureté scientifique et morale ce que l'Amérique peut produire de pire sur le plan politique : "Un honnête homme délivrant une politique qui ne l'est pas."

Intégré à un carcan intellectuel académique qui a patiemment ré-écrit l'histoire économique et la science associée depuis une cinquantaine d'années, il représente, hélas avec talent, ces courants de pensée qui, d'une relecture de Keynes à Friedman, prétendent que le comportement des entités macro-économiques peut être échapper au bon sens du commun des mortels :

Que le sur-endettement qui asphyxie le ménage ou la PME en fort peu de temps peut sauver le pays ou, mieux encore, une zone monétaire voire la planète entière ? Que les déficits macro-économiques massifs - commerciaux ou budgétaires - qui met à la porte le dirigeant d'entreprise peut stimuler l'économie.

On a le droit de souhaiter le retour dans les média d'un journalisme économique respectueux de notre bon sens et la citation d'économistes ayant réussi.

M'adressant à des épargnants sensibles à la sécurité apportée par le métal jaune, je citerai Rueff à qui notre banque nationale doit une bonne part de ses réserves d'or. Mais j'aurais pu appeler à la rescousse Wilhelm Röpke le père intellectuel du miracle financier allemand d'après-guerre ou tout bonnement Adam Smith ou Frédéric Bastiat. Sans oublier Karl Marx dont on reconnaitra que sa perception des crises du capitalisme a donné et donne encore de fort intéressantes clés de lecture sur notre vie économique. Notamment sur la crise en cours de mise en place en Chine.

On se refusera à citer ou à cautionner ceux qui ont contemplé sans un frémissement nasal, la tension qui se mettait en place de 2004 à la mi-2007 sur les marchés du crédit. Et moins encore à faire appel à leur science pour remettre en selle l'économie mondiale.

La science économique doit accepter son absolu naufrage. Et messieurs Gordon Brown et Ben Bernanke s'honoreraient à proposer leur démission.

PS: du même tonneau, sans fonds, Mike Sheldock rappelant à Krugman - pour qui il ne faut surtout pas reculer devant un risque inflationniste aux abonnés absents - une phrase nichée dans un edito de 2002 et désormais pleine de saveur. Une saveur très amère :

"Pour combattre la récession - NdT celle de 2001-2002 - la Fed n'a pas besoin de 'remettre la balle au centre'; elle a besoin d'une puissante demande des ménages pour compenser le volume moribond des investissements du monde des affaires. Et pour faire cela, ainsi que le propose Paul McCulley de Pimco, Alan Greenspan doit créer une bulle immobilière pour remplacer la bulle du Nasdaq".

Les termes sont précis et ils sont difficilement justifiables. Même hors contexte.

Que sommes-nous en droit d'attendre de celles et ceux qui ont structuré -par leur réflexions ou leur action - la vie financière de la planète ? Peut-être simplement de la décence et de l'humilité. On peut sérieusement craindre qu'elles ne fassent leur apparition trop tard. Au point d'endommager de manière difficilement réversible la confiance des acteurs à tous les niveaux.

le prix du pain, le yuan et le cours du métal jaune

Une contribution qui fait suite à des comparaisons centrées sur les performances financières relative à long terme de l'or et celle de l'immobilier hexagonal dans un forum boursier à forte notoriété.

Vous noterez avec intérêt que ces analyses ont été réalisées sur des bases très diverses. Du prix du pain au cout de la main d'œuvre sans oublier le prix d'un simple repas. Mais le plus souvent la comparaison porte sur biens immobiliers localisés en France. En clair on compare le prix de l'once d'or fin - international et unique - à de celui de biens non circulants (non-tradable) et qui plus est des actifs potentiellement spéculatifs. C'est intéressant mais terriblement partiel et partial. Car la photo est évidemment à prendre sur une perspective historique longue mais également une échelle géographique globale, celle de marchés, désormais mondialisés.

Citons wikipedia sur les parités de pouvoir d'achat : "Dans un marché global et unifié, sans coût de transport, les produits identiques ont tous le même prix au même instant et à tous les endroits de ce marché." C'est évidemment loin d'être le cas actuellement.

Du cout de l'appareil photo numérique à celui de la voiture, les différentiels de parités de pouvoir d'achat ont actuellement un degré de distorsion rarement atteint. En dépit d'une mondialisation arrivée quasiment à son terme. Y compris les prix de gros ou encore prix industriels. Pour des raisons économiques, mais également en raison d'une sous-évaluation systématiquement mercantiliste des taux de change par les pays asiatiques. Un phénomène mal anticipé par les architectes et les nouveaux grands prêtres de la mondialisation.

Où le marin veut-il en venir ? A une considération majeure. Ces valorisations de notre immobilier sont faites localement dans notre pays et sur la base de parités monétaires largement instrumentées. Des parités artificielles qui ont entrainé, outre une accélération spectaculaire de la désindustrialisation de nos pays, des conséquences financières dont certaines sont particulièrement lourdes :

1. la dépréciation accélérée dans nos pays de tous les biens facilement transférable et la surévaluation relative de tous les biens, actifs et services non circulables, ceux-ci ne pouvant donner lieu à des arbitrages sur les marchés internationaux,
   
2. une perfusion massive des systèmes bancaires occidentaux à partir des ressources mises à notre disposition par nos créanciers internationaux dans le droit fil de leur politique de "sous-évaluation monétaire durable",
3. la surévaluation mentionnée en 1. est accrue à due proportion des politiques de crédit mises en place pour les "biens immobiliers" considérés par nos banquiers comme des actifs financiers et donc susceptibles de bénéficier de leviers financiers à l'acquisition. Ces leviers ont atteint des niveaux sans précédent historique en dehors de la grande spéculation japonaise des année 80.
   

Si nous nous devons de mentionner le rôle joué par la Fed dans le bradage des taux d'intérêt durant la période qui a suivi la crise de 2001, c'est effectivement largement à l'instrumentation des parités par les grands pays asiatiques - sous la pression financière indirecte et très largement involontaire de Pékin - que nous devons ces prêts à long terme particulièrement bon marché qui ont fait levé depuis dix ans nos prix immobiliers comme de la pâte à pain. Et qui gonflent désormais, massivement et dans l'indifférence générale, la dette publique de nos pays.

Si les taux sont si faibles, les durées si longues et le banquier si aimable ... Cela ne doit rien au hasard. Et tout à la nécessité monétaire.

Tenez compte de ces puissants mécanismes dans votre anticipation de l'évolution de la parité entre le métal jaune et la valeur de notre parc immobilier. L'immobilier occidental a bénéficié d'une double stimulation.

Comme nous l'avons vu, contrairement aux biens industriels l'immobilier est par nature intransportable et n'est pas sujet à aux considérables arbitrages négatifs qui ont pesé sur les biens industriels. Notre parc immobilier a de plus bénéficié - en qualité d'actif financier - du soufflé monétaire en cours. Pensez-vous que cela soit amené à durer en cas de modification du paysage monétaire et financier ?

Je ne prendrai pas le pari que nos partenaires commerciaux internationaux continuent à se porter acquéreurs de nos dettes, même élégamment emballées et dument garanties par nos banques voire nos institutions publiques, si nous cessons de leur assurer des excédents massifs ...

Lettre ouverte - Krugman edition

Cher Monsieur Krugman,

Dans l'un de vos récents edito, vous donnez votre appréciation sur la grande crainte de l'inflation, qui s'est selon vous glissé récemment dans les média à la faveur, dites-vous, d'une campagne très largement politique.

"I suspect that the (big inflation) scare is at least partly about politics rather than economics." Ce n'est pas n'est notre avis. Et si vous prenez le soin de regarder avec attention l'origine des attaques et surtout le pedigree exact des économistes et commentateurs, vous en conviendrez avec nous qu'il ne s'agit pas d'une attaque issue du parti républicain.

Celles et ceux qui aujourd'hui évoquent la question de l'inflation ne sont pas, ni de près ni de loin, politisés. Ce sont pour la plupart des épargnants, et leurs représentants souvent marginalisés, y compris au sein des mouvements conservateurs, qui ont fait le choix de la confiance dans l'épargne fiduciaire et qui examinent la situation. Certains, retraités en particulier, n'ont guère d'autre choix de la confiance dans l'épargne fiduciaire. Et nombre d'entre eux disposent de revenus modestes et non indexés. Et participent via leur épargne fiduciare longue à un mécanisme essentiel au fonctionnement d'une économie saine et viable.

Parmi ces épargnants une grande part de non-nationaux, qui n'utilisent pas le dollar comme instrument de leurs échanges usuels. Mais qui examinent avec une crainte croissante l'évolution des budgets des grands états de l'OCDE. Nos pays sont globalement en paix, ne se relèvent d'aucun traumatisme particulier sur le plan humanitaire et ne financent plus guère d'infrastructures lourdes. Et pourtant l'examen, un tant soit peu honnête, de leurs comptes, n'appellent qu'à la vigilance croissante.

Les taux de refinancement des dettes publiques vont monter. Vous le savez, comme nous-même. Et ils ne dépendent pas de l'autorité publique. Mais de la réalité objective des marchés. Les manipulations subtiles par les autorités monétaires des marchés obligataires ont bien servi la cause d'une spéculation sans limite des opérateurs économiques. durant une bonne part de la décennie qui vient de s'écouler. Tout particulièrement aux Etats-unis. Chacun se rappelle la politique de Monsieur Greenspan. Ces interventions seront bientôt inopérantes.

Car ces fonds d'épargne fournis à prix cassé et placés sans justification financière décente ont eu un cout économique. A l'issue d'une période de gabegie de ce qui est une ressource particulièrement rare - l'épargne privée nette ordinaire, on peut raisonnablement douter que les interventions des grands argentiers sur les marchés obligataires permettent à nouveau ce genre d'acrobatie.

Cher Monsieur Krugman, nous comprenons l'attachement que vous portez à vos convictions politiques et à la vivacité de interventions dans le débat national US. Qui sont tout deux éminemment respectables. Mais, cette question n'est pas un débat politique intra-américain. Mais un problème d'arithmétique élémentaire "L'épargne est-elle rentable ?". On la résumera à une question directe : "Comment à évolué le pouvoir d'achat objectif d'une somme 100 dollars US du 1er janvier 2000, dument rémunérée par les marchés obligataires ? " (*)

Bien cordialement

(*) On vous remerciera de ne pas limiter votre panier d'achat à des produit issus de la production industrielle de pays asiatiques. Et d'intégrer dans votre analyse les défauts anticipés de règlement de la sphère obligataire privée US porteuse de l'épargne sus-mentionnée. Et, bien sûr, une certaine prime de risque. Notamment si l'on opère sur des périodes plus longues. Et depuis un pays tiers.

Lettre ouverte au cher Professeur

Cher Monsieur Roubini,

Dans l'un de vos récents edito, vous émettez l'hypothèse de l'installation du Renminbi parmi les monnaies dites de réserve. Détrônant par la même occasion le dollar du socle sur lequel il sortit, solidement fixé, tout naturellement des évènements de la seconde guerre mondiale.

Une lecture attentive du texte nous permet de percevoir les nuances du texte et son articulation. Et surtout le caractère hypothétique et éminemment provocateur de la proposition dont on aura bien compris qu'elle vise surtout à alerter l'Amérique du Nord sur l'urgent retour aux grands équilibres !

Pour autant, puis-je me permettre de questionner la proposition tout autant que le procédé journalistique. Car la question des échanges monétaires internationaux se pose désormais avec une acuité sans précédent historique. Elle ne se réduit plus à la question de la substitution d'une "monnaie de réserve" par une autre. Ni même encore plusieurs autres tout aussi mal gagées. Car c'est désormais tout l'édifice élaboré depuis Bretton Woods qui est fragilisé dans son ensemble. Et ce à l'extrême.

Du bilan des états-nations de l'OCDE à celui des banques en passant par celui désormais en ligne de mire des grands argentiers appelés à jouer les variables d'ajustement, c'est la construction même du système assurant la régulation des échanges commerciaux et financiers internationaux qui est en péril.

On peut évidemment raisonnablement estimer que le système monétaire actuel est toujours en mesure d'assurer le support des flux désormais à très court terme du commerce mondial. Certes les volumes échangés ont cru à un niveau sans précédent historiques. Mais a contrario les cycles commerciaux, à flux tendus, sont désormais particulièrement cours. En dépit des difficultés, le système monétaire assurera toujours sans difficulté son rôle de "moyen d'échange" sans difficulté. En revanche au vu des déséquilibres en place, n'est-il pas illusoire de penser que la notion même de "monnaie de réserve" puisse perdurer dans son format actuel ? Même sous un format de panier monétaire.

Il faut effectivement évaluer l'hypothèse selon laquelle les monnaies de réserve perdraient durablement leur rôle de "store of value" de long terme, leur importance refluant massivement sur les marchés. Les échéances longues devenant, à juste titre, difficilement négociables sur les marchés obligataires internationaux.

Comme le remarque avec ironie Brad SetSer dans un post récent, l'investisseur privé chinois dédaigne désormais le dollar. Et c'est à la volonté politique d'acteurs tel que l'état chinois que le "marché obligataire" international doit l'essentiel de son considérable appétit pour la dette nord-américaine ("That is one of many ironies of the Bretton Woods 2 system. Its stability hinges on the willingness of central banks in the key surplus countries to buy dollars when private investors in their countries won’t.").

L'amélioration de la visibilité du Yuan et sa potentielle libre-convertibilité seraient autant de mesures susceptibles d'apporter de l'oxygène au système monétaire international en réduisant le flux des émissions obligataires souveraines transnationales qui parasitent désormais massivement les les marchés financiers internationaux.

Pour autant, "en l'état des grands dés-équilibres," les monnaies de réserves ne sont-elles pas appelées à refluer pour reprendre un statut qu'elle n'auraient jamais du quitter ? Celui d'un simple outil de règlement des transactions commerciales internationales.

La presse a qualifié de "credit crunch" la glaciation relative du financement transnational privé . Cette réduction des flux financiers transnationaux n''est-elle pas tout simplement inéluctable voire même économique nécessaire ? Pour mettre un terme aux considérables "mis-allocations" de capitaux - erreurs d'investissements, dirions-nous - des dix dernières années. Et même politiquement souhaitable ?

Du défaut d'une grande banque internationale à celui d'un grand état de l'OCDE, le vide juridique est considérable. De plus il n'existe aucune construction juridique transnational vraiment solide de règlements des litiges touchant aux très grands défauts de créances à l'international auxquels nous allons être confrontés ? N'est-ce pas plus raisonnable dans ce contexte de voir le rôle des grandes monnaies refluer à un rôle plus conforme à leur solidité financière ? Et surtout n'est-ce pas plus porteur de sérénité et de paix civile ?

Dans un contexte de cette nature, à très haut risque, on pourra comme Jacques Attali appeler de ses vœux la mise en place d'une gouvernance financière mondiale. Ou peut-être plus surement analyser la situation actuelle avec les grilles de lecture d'un Jacques Rueff ou d'un Wilhelm Roepke. Qu'auraient-ils dit de l'imbroglio en cours ?

PS: on pourra lire avec intérêt sur le sujet du rôle des banquiers centraux l'article récent écrit pour Asia Times par Hossein Askari and Noureddine Krichene

“We’ll never give up on new investments,”

“We’ll never give up on new investments” , "nous ne renoncerons jamais aux investissements". Cette phrase extraite d'une conférence de presse d'un dirigeant d'un des plus grands armateurs chinois donne le ton. En plein marasme économique. Ce genre de nouvelle n'est évidement pas de nature à rassurer l'actionnaire privé sur l'avenir financier de cette entreprise.

Nous ne dramatiserons inutilement pas la nouvelle de Bloomberg. La construction et le lancement de nouveaux navires de commerce tient plus de la nécessité sociale impérative que la myopie financière.

Les autorités chinoises ont mis en place une politique d'incitation forte à l'investissement. Politique massive contra-cyclique destinée à forcer l'allure en cette période marquée par un retrait de la grande exportation, majoritairement à destination des pays de l 'OCDE. Les industriels suivent. C'est en l'espèce simple et justifiable. Au moins court terme.

Cette politique donne d'ailleurs déjà des résultats conformes aux attentes des dirigeants dans la mesure où les volumes nominaux d'investissement ont cru de manière spectaculaire. On lira à ce propos avec intérêt les post du blog de Michael Pettis. Lequel nous alarme utilement sur l'étranglement du secteur des PME et de l'économie de services, un véritable avant-poste de la consommation locale. Signe que l'économie chinoise est toujours dans la logique précédente.

Je suis persuadé, comme Michael, de la nécessité de voir l'économie chinoise se re-balancer en faveur d'une économie faisant une plus large part au consommateur local. Et tout autant convaincu que l''étranglement en cours du secteur des PME trahit vraisemblablement la difficulté qu'a le pays à re-concevoir partiellement ce qui a fait la force de la Chine depuis une vingtaine d'années. De ce point de vue, c'est la question majeure du moment. Pour l'ensemble de la planète.

La question n'est pas aujourd'hui de savoir si cet argent dépensé en 2009 va irriguer utilement et efficacement le tissu économique chinois ou, à l'inverse, accroitre ses déséquilibres actuels et, in fine, ceux de l'économie mondiale. Finalement peu importe à court terme. La véritable interrogation porte sur la capacité d'un pays à revoir un "modèle économique de développement" qui a fait ses preuves. La Chine peut à court terme continuer sur les rails mis en place durant la décennie précédente. Mais au delà, comment le pays pourra-t'il infléchir ses axes de développement ?

Il convient d'être réaliste sur ce plan. Un grand pays revoit rarement sinon jamais ses fondamentaux de développement. Lesquels sont d'abord le fruit de son histoire, de sa culture et des évènements et surtout du "génie" de son propre peuple. La volonté politique et des orientations des dirigeants n'interviennent qu'à titre subsidiaire. Elles ne sont bien souvent que l'"art du possible".

En l'espèce, la situation est un peu différente. Les autorités chinoises disposent effectivement d'une marge de manœuvre. Une capacité à maitriser le cours des choses qui est à la fois financière - en raison de ses réserves de change - et politique - grâce à un remarquable parcours depuis Mao.

Pour autant, il ne faut pas négliger un facteur essentiel, la brutalité du retournement de cycle. Il est peu probable que l'économie mondiale retrouve la dynamique qui a marqué le début des années 2000. Et il n'est plus envisageable de continuer la partie en cours, la fameuse globalisation, dans ses conditions récentes marquées par des déficits commerciaux structurels massifs.

La Chine doit trouver dans un avenir relativement proche - disons deux à trois années - de nouveaux ressorts pour sa croissance. Les échanges internationaux se retrouvent fragilisés par l'insécurité croissante de ses instruments de paiement, y compris ceux réputés les plus solides, les monnaies de compte internationales. Et seul un ré-équilibrage progressif des balances commerciales les plus détériorées peut permettre d'éviter le pire.

La Chine doit s'inscrire dans ce mouvement. De la voitures à l'électronique grand public, et au secteur du luxe et du tourisme la planète a besoin de de voir le citoyen chinois arbitrer par sa consommation personnelle la situation économique et financière en cours.

Si les autorités chinoises tentent de forcer financièrement le pays dans une direction trop unilatéralement productiviste et mercantiliste via des investissements massifs dans les infrastructures publiques et industrielles, les marges de manœuvre pourraient disparaitre très rapidement. Et le pays manquer ses chances historiques. Et ce d'autant plus rapidement que ces investissements auront été conçus dans un esprit qui risque de devenir rapidement terriblement old hat.

Old hat les usines ultra-modernes sans le moindre client, les infrastructures portuaires sans activité, les capacités sidérurgiques en plein marasme international ... La photo-souvenir pourrait prendre des allures de désastre.

On suivra donc avec intérêt les évenements à venir et on continuera de guetter les nouvelles issues de Chine et portant sur les choix de développement et sur l'inflation.

Concernant le premier point, les choix de développement, le débat interne n'est pas hélas réellement accessible en direct pour des raisons tant linguistiques que politiques. On est le plus souvent réduit à l'anecdote. Comme dans le cas mentionné aujourd'hui. Et c'est dommage.

Le second plan - la politique monétaire - est encore plus crucial. encore La politique de reflation massive des investissements - est elle-même une conséquence directe des flux monétaires extérieurs. La masse monétaire chinoise croit et d'autant plus que ses taux de change ont été fixés à un niveau fixe arbitrairement bas.

La politique monétaire est souvent plus lisible que les débats proprement politiques, quelque soit le régime politique. Et c'est pourquoi on doit pouvoir se pencher avec intérêt sur les déclarations et les décisions de la banque centrale de Chine. Au même titre que sur celles de ses alter ego des autres grands pays industriels. Je tenterai de le faire pour mes lecteurs dans les mois à venir. Car il s'y joue sans aucun doute une part du succès de la mécanique économique mondiale des dix prochaines années.

Chine, l'aggiornmento est-il encore possible ?

Le cœur industriel de la nouvelle économie mondiale est désormais implanté en Chine, précisément dans une large bande côtière établie tout le long du littoral chinois. C'est là, et vraisemblablement pour quelques décennies, que va se jouer une bonne part de l'avenir de notre planète. Grand intégrateur industriel, doté d'une fantastique réactivité - celles des nouveaux capitalistes privés chinois - cette zone de la planète a constitué en moins de quinze années un formidable outil au services de notre humanité.

On se prend à imaginer la Chine assurant le relais des US sur la scène politique internationale. En offrant à tous les pays du monde, y compris les plus pauvres, le spectacle de l'enrichissement à la fois spectaculaire et pacifique de ses ressortissants. Le spectacle des jeux olympiques de Pékin fut pour beaucoup, chinois ou non, l'annonce de cette ère nouvelle, celle d'une population chinoise, active, joyeuse et citoyenne du monde.

Cette hypothèse optimiste ne doit pas être évacuée. Car la Chine offre les leviers d'un développement harmonieux. Mais il ne faut pas se voiler la face. La situation actuelle ne répond pas aux attentes légitimes que tous peuvent avoir. Citoyens ordinaires chinois en tête. Et les risques sont désormais nombreux de voir le modèle de développement choisi par ce pays déraper à court et même moyen terme (5 ans).

La Chine est effectivement à la croisée des chemins. Elle doit impérativement modifier son modèle de développement comme l'ont fait avant eux, sur des proportions considérablement plus faibles, les tigres que l'Asie a lancé dans l'arène internationale, du puissant Japon à la Corée sans oublier les nombreux miracles de taille modérée que comporte la région Asie-pacifique, de Taiwan à Singapour et Hong Kong.

Tout le monde le ressent intuitivement. La Chine est potentiellement aux portes d'une nouvelle époque, un nouvel "age d'or". Elle dispose de tous les leviers utiles, le capital qui a manqué si longtemps, les savoir-faire transférés et les infrastructures en place. Ne manque qu'une juste et intelligente gouvernance pour accéder au premier rôle sur la planète.

Pourtant en cette période de crise financière et monétaire majeure, que constate-on nous sur le plan interne chinois ? Ne nous leurrons pas sur la paisibilité de la vie politique interne du pays. Le débat s'est considérablement tendu.

Tensions entre les partisans d'une normalisation progressive de l'économie chinoise sur ses acquis actuels associée à une revalorisation progressive de sa monnaie et ceux, visiblement désormais majoritaires, d'une poursuite du développement dans des conditions proches de celui des vingt dernières années. Sur fonds d'accroissement persistant et massifs des capacités industrielles et de concurrence interne.

Tensions que l'on pourra utilement simplifier en la ramenant schématiquement entre une côte désormais massivement développée vraisemblablement soucieuses d'évoluer vers un modèle proche de la Corée ou du Japon. Et d'autre part des régions plus lointaines qui n'ont pas encore atteint les places du podium. Tension arbitrée avec talent par Pékin. Mais non sans difficulté. Et surtout tension désormais largement concentrée sur le débat monétaire et ses accessoires, de la subvention aux exportations à la politique de crédit et d'infrastructure.

J'invite ceux qui ne l'ont pas fait à lire les posts parfois confus mais toujours utiles de Michael Pettis sur les développements monétaires et financiers chinois. Il semble bien clair que le pays est entrain de tenter de résister à la crise en forcer l'allure sur le plan de la politique de crédit et celle des infrastructures publiques. Aux dépens du nécessaire aggiornmento.

Forcer la machine est évidement une solution qui s'impose souvent en période difficile. Mais elle peut être risquée lorsqu'il faut en pratique d'abord et avant tout modifier son cap. La direction est bien souvent aussi essentielle que l'énergie déployée.

Les enjeux sont nombreux et les solutions sont claires. La Chine doit vraisemblablement dans un même élan :

• permettre à ses champions industriels de monter la valeur ajoutée de leur exportations,
• faire le deuil de certains pans de son développement initial, textile en tête,
• associer ses citoyens ordinaires aux fruits de l'expansion.

Sur le plan pratique cet accès à la modernité n'implique pa nécessairement une liberté politique à l'occidental. Mais à minima par :

• en priorité, la flottation de sa monnaie et l'acceptation de ses conséquences,
• l'intégration au droit commun international de la propriété intellectuelle,
• la mise en place de minima sociaux explicites, tout particulièrement en matière de santé.

La Chine n'est pas en mesure - pas plus que qui que soit - réaliser l'impossible. Et c'est pourtant bien le plan actuel du gouvernement chinois qui a émis clairement le souhait de :

• continuer sa politique de "monnaie faible" et de subvention fiscale à l'exportation,
• transférer les industries à faible valeur ajoutée dans l'Ouest du pays contre toute logique géographique et énergétique,
• spécialiser les côtes dans les industries à haute valeur ajoutée sans modifier le modèle de création de valeur.
  

A court terme - dans le contexte de la crise en cours - le gouvernement semble continiuer de privilégier des efforts massifs d'infrastructure et l'augmentation des capacités industrielles par une politique de crédit très active. Au dépens de l'indispensable ré-équilibrage de l'économie au profit de la consommation interne.

Pour votre serviteur, ces choix tiennent plus du souhait de maintenir le consensus entre de très nombreux et très constradictoires "courants" que de la volonté de réaliser un "grand bond en avant". Mais les résultats risquent d'être très décevants.

Quels résultats ? A court terme, une augmentation désastreuse des surcapacités industrielles. A moyen terme, un affaiblissement progressif de la position concurrentielle de la Chine et surtout un retard à l'allumage considérable en matière de développement des "hautes technologies". Et évidement un accès toujours repoussé pour ses ressortissants aux fruits de leur impresssionnant développement.

C'est dommage. Le gouvernement chinois travaille dans un environnement particulièrement difficile et contraint. Ses marges de manœuvre sont donc particulièrement étroites. Car le pays est fort peuplé et relativement pauvre sur le plan des ressources. Une situation sans rapport avec les formidables leviers de pays mieux dotés par la nature et moins lourdement peuplés.

Ce serait une grosse déception. La planète a besoin de l'intelligence et de la consommation chinoise tout autant que de leur labeur et de leur industrie. Restent de réels motifs de satisfaction. Sur le plan interne, celui des média et de la législation qui progressent. Et surtout sur la scène diplomatique internationale où les autorités font, et depuis bien longtemps, preuve d'une sagesse que beaucoup de nos pays pourraient lui envier.

Espérons que le pays prenne rapidement la mesure des risques qu'il prend actuellement. On peut l'espérer et le souhaiter. Mais quelle que soit la qualité des gouvernants, il faut anticiper également les conséquences d'une poursuite de la politique en cours. La montée rapide des surcapacités chinoises ne peut être que désastreuse pour l'ensemble des acteurs des secteur industriels traditionnels.

Quelles conséquences sur votre épargne ? La Chine est lointaine sur le plan géopolitique. Elle est pourtant désormais toute proche sur le plan économique et financier. Ne sous-estimez pas les risques associés à l'échec des chinois à trouver la sortie élégante à leur remarquable parcours.

Si la Chines trouve les moyens d'un développement harmonieux et adouci, c'est en Asie à proximité du nouveau géant qu'il vous faudra investir massivement. Mais pas nécessairement en Chine, laquelle n'a absolument plus besoin de capitaux. Le pays n'a guère besoin de capitaux extérieurs à la recherche d'une "rente de situation". Il n'en n'aura bientôt plus le souhait.

Si le pays persiste dans le cheminement en cours nous aurons à coup sur dans un premier temps, des surcapacités délétères qui vont littéralement miner tous les secteurs industriels exposés. Et vraisemblablement des tensions majeures sur le plan des échanges commerciaux. Les multinationales exposées au risque de surcapacités risque de payer très chèrement à la fois les guerre de prix qui vont marquer la période et tout aussi vraisemblablement la réduction des échanges internationaux.

Dans un second temps, la dégradation des termes financiers et économiques amènera la Chine à réduire très sensiblement son crédit-fournisseur d'état - le fameux achat systématique des obligations d'état américaines - au profit d'acquisitions plus tangibles. La porte des marchés-action de l'OCDE lui étant fermé - à juste titre - gageons que c'est sur le terrain des minières, les champs pétroliers et sur les productions à terme des pays tiers qu'elle fera porter son effort.

Alors s'il fallait rentrer actuellement en bourse sur une dynamique sectorielle c'est sur le terrain des valeurs de l'énergie et de l'agro-alimentaire maitrisant leurs approvisionnement soit par leurs actifs ou leurs contrats à terme que je jouerai. S'il fallait parier sur une carte géographique, c'est bien en Afrique et en Amérique du Sud que je placerai des pions. Le risque est grand que nous changions de registre. Pour passer d'une aimable partie de "Monopoly" au jeu "richesse du monde". Espérons que l'ambiance reste cordiale.

PS: concernant le Tibet souvent évoqué sur les forums français, je comprend la situation et les souffrances qui y sont associées mais vous remercie de remettre ce dossier à sa juste place qui est de "politique interne".